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一季报全面超预期 工业板块为最大亮点

2020年A股盈利在疫情冲击后逐季修复，最终全年净利润同比小幅转正；2021年一季报A股盈利再超预期，全部A股/非金融净利润同比增速高达53.4%/171.0%，即使剔除低基数影响依旧十分亮眼。结构上，工业板块21Q1盈利弹性最大，但部分行业价格因传导不畅、毛利率开始出现下滑迹象。我们相应调整了中证800盈利预测，预计中证800/非金融板块2021年净利润增速高达+21.5%/+44.2%，其中净利润规模高点会出现在21Q3，A股盈利韧性整体可期。

2020年A股盈利实现正增长，2021年一季报整体超预期。

受疫情影响，2020年初A股盈利再次触底，但随后几个季度盈利快速修复。剔除新股的可比口径下，全部A股/非金融2020全年净利润同比增速分别为2.4%/4.5%，实现盈利正增长。单看2021年一季报，全部A股/非金融净利润同比增速分别为53.4%/171.0%，即使剔除低基数因素，全部A股/非金融21Q1相比19Q1净利润仍然有17.3%/31.1%的高增速，业绩持续超市场预期。

工业板块为一季报最大的亮点，但须关注上中下游企业盈利能力分化。

1)按照大类行业划分，工业板块21Q1盈利弹性最大。2020年初疫情对工业/科技板块盈利影响最大，但20Q2科技盈利增速率先转正，工业板块盈利也伴随三四季度的原材料涨价和需求回暖出现好转，2020年全年来看，工业/消费/大金融/科技/医药盈利增速分别为3.3%/-1.5%/-1.1%/71.0%/27.5%，仅消费和大金融2020年盈利同比小幅下降。单看21Q1，工业/消费/大金融/科技/医药盈利增速分别为302.4%/95.8%/7.0%/164.4%/77.9%；即使剔除基数因素，上述板块21Q1相比19Q1净利润增速49.4%/16.0%/2.4%/37.4%/43.7%，工业板块在PPI上行周期的盈利弹性最为亮眼。

2)中信证券(24.000, 0.15, 0.63%)一级行业中，28个行业21Q1净利润同比增速为正。21Q1单季度净利润同比增速前5的行业分别为计算机/汽车/交通运输/有色金属/石油石化，同比增速均超过300%；净利润同比增速为负的仅国防军工(-15%)、房地产(-12%)2个行业。如果剔除基数效应，21Q1相比19Q1净利润增速前5的中信证券一级行业分别为农林牧渔/电子/国防军工/电力设备及新能源/有色金属，增速均超过100%，其他周期、制造相关行业均录得较高盈利增速。

3)原材料价格上涨对中下游企业毛利率的影响初步显现。以CRB现货指数衡量，本轮涨价周期自2020年7月开始，至今已经持续超过3个季度。宏观数据层面，1-3月工业企业利润数据显示，上游企业盈利修复十分强劲，而下游尚未修复至疫情发生前水平。上市公司财务数据层面，尽管上游周期、中下游制造在过去的一年仍以需求修复为主导，享受量价齐升的过程，但最新的2021年一季报中，部分原材料占成本较重、价格传导不畅的二级行业已经开始出现毛利率下滑，例如乘用车、白色家电21Q1毛利率环比分别下滑1.4/6.5个百分点，结束了连续3个季度的上涨。后续价格上涨幅度以及传导能力的差异，或带来不同行业和不同企业之间盈利能力的分化，值得持续关注。

我们相应调整了盈利预测，预计中证800/非金融板块2021年净利润增速高达+21.5%/+44.2%，净利润规模高点会出现在21Q3。

受2020年基数大幅波动的影响，预计中证800非金融21Q2-21Q4单季度净利润同比增速分别为+36.2%/+6.9%/+50.7%，其中工业、消费、非金融板块的单季度净利润规模预计会在2021Q3同步达到高点，但考虑到去年同期高基数因素，2021Q3或为单季度同比增速数值最低的季度。

风险因素：

全球疫情反复；中美摩擦加剧；海内外宏观流动性超预期收紧。

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